وبلاگ شخصی -احمد سوری

چندی پیش حسن روحانی، رئیس‌جمهوری در نامه‌ای خطاب به معاون اول دولت یازدهم از وی خواست برنامه‌ای جامع برای اصلاح نظام بانکی، توسعه بازار اولیه سرمایه و سامان بخشیدن به بدهی‌های دولت تدوین کند. رئیس‌جمهوری در بند (ب) این نامه بر تامین مالی از طریق بازار سرمایه تاکید کرد.

پیش از این نیز رئیس کل بانک مرکزی در چند اظهار نظر با انتقاد از کمبود تامین مالی شرکت‌ها در بازار سرمایه، اقتصاد ایران را اقتصادی بانک محور توصیف کرده بود. به این ترتیب سهم ناچیز بازار سرمایه در تامین مالی بنگاه‌های اقتصادی از جمله مسائلی است که در دولت یازدهم مورد توجه فراوان قرار گرفته است چنانکه طیب‌نیا، وزیر اقتصاد نیز در اسفند ماه سال گذشته مهم‌ترین مشکل اقتصاد ایران را تنگنای مالی و یکی از راه‌های رفع آن را ارتقای نقش بازار سرمایه عنوان کرده بود.

به باور کارشناسان یکی از دلایل ضعف بازار سرمایه کشور و فشار موجود بر نظام بانکی سهم کم بازار بدهی در تامین سرمایه شرکت‌های بزرگ است.

ساختار مالی اقتصاد

بررسی ساختار تامین مالی کشور در سال‌های گذشته حاکی از تفاوت فاحش میان سهم بازار سرمایه و سهم بازار پول در تامین مالی اقتصاد است. براساس آمار سهم بازار سرمایه از تامین مالی در سال‌های 90، 91 و 92 به ترتیب 14 درصد، 14 درصد و 20 درصد از کل تامین مالی بوده است در حالی که بازار پول به ترتیب 79، 74 و 74 درصد تامین مالی اقتصاد را بر عهده داشته و بخش باقی مانده از طریق سرمایه‌گذاری خارجی تامین شده است. مقایسه این اعداد با میانگین جهانی، وضعیت نامطلوب و نقش کمرنگ بازار سرمایه را آشکار می‌کند. به اعتقاد محدثه رزاقی یکی از دلایل سهم کم بازار سرمایه عدم آشنایی کافی سرمایه‌گذاران با ابزارهای نوین مالی است.

رزاقی، مدیر تامین مالی تامین سرمایه نوین در گفت‌وگو با «دنیای اقتصاد» گفت: تامین مالی از طریق بازار سرمایه در مقایسه با تامین مالی از طریق بازار پول در ایران از پیشینه کمتری برخوردار است. برهمین اساس به‎رغم انجام تامین مالی وسیع از طریق بازار سرمایه در سالیان اخیر، بسیاری از شرکت‎ها و سرمایه‎گذاران از شناخت کافی در این خصوص برخوردار نیستند.

اما آمار و ارقام نشان می‎دهند که به تدریج و با افزایش شناخت و آگاهی ناشران (بانیان) استفاده از ابزارهای نوین تامین مالی رو به افزایش است.

تا قبل از زمان تاسیس شرکت‎های تامین سرمایه تنها ابزار تامین مالی از طریق انتشار اوراق بدهی، انتشار اوراق مشارکت بود که تا قبل از سال 1388 برای هیچ یک از شرکت‌های بورسی منتشر نشده بود، اما از زمان تاسیس شرکت‎های تامین سرمایه و گسترش فعالیت آنان روزبه‎روز به تعداد ابزارهای تامین مالی افزوده شد و به تدریج زمینه استفاده از این ابزارها برای شرکت‌ها و به ویژه شرکت‌های بورسی فراهم شد.

برهمین اساس به نظر می‎رسد از جمله دلایل اصلی سهم نسبتا کم بازار سرمایه در تامین مالی اقتصاد کشور، عدم شناخت کافی از ابزارهای نوین تامین مالی و نوپا بودن تامین مالی از طریق بازار سرمایه است.

البته گهگاه وجود الزامات برای ناشران (بانیان) و فرآیند بوروکراتیک اخذ مجوز انتشار منجر به این می‌شود که استفاده از ابزارهای بدهی در بازار سرمایه کمی زمانبر شود که نهایتا منجر به استقبال کمتر از این ابزارها می‌شود.

جای خالی بازار بدهی

هدایت تامین نیازهای بنگاه‌های بزرگ اقتصادی از طریق بازار سرمایه از موارد مورد تاکید روحانی در نامه خود به جهانگیری است. بازار بدهی برای تامین مالی شرکت‌های بزرگ با حجم بالای دارایی‌های فیزیکی گزینه مناسب‌تری است و در اغلب کشورهای توسعه‌یافته نیز این نیاز از طریق بازار بدهی رفع می‌شود.

محدثه رزاقی درباره تاریخچه بازار بدهی در ایران چنین توضیح داد: شکل‌گیری بازار بدهی (از طریق بازار سرمایه) به زمان تصویب قانون انتشار اوراق مشارکت در ایران بازمی‌گردد. قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت در تاریخ 30/ 06/ 1376 توسط مجلس شورای اسلامی به تصویب رسید که تصویب این قانون راهی را برای استفاده از منابع خرد سرمایه‎گذاران پیش روی متقاضیان تامین مالی گشود.

در متن این قانون، برای تامین مالی و اجرای طرح‎های عمرانی انتفاعی دولت مندرج در قوانین بودجه سالانه کل کشور و طرح‎های سودآوری تولیدی و ساختمانی و خدماتی، به دولت، شرکت‎های دولتی، شهرداری‎ها و موسسه‎ها و نهادهای عمومی غیردولتی و موسسات عام‎المنفعه و شرکت‎های وابسته به دستگاه‎های مذکور و همچنین شرکت‎های سهامی عام و خاص و شرکت‌های تعاونی تولید اجازه انتشار اوراق مشارکت داده شد.

به‌رغم مجاز بودن انتشار اوراق مشارکت برای شرکت‌های سهامی عام به دلیل فراهم نبودن زیرساخت‌های کافی تا قبل از سال 1387 برای شرکت‌های بورسی این اوراق منتشر نشده بود، تا اینکه نهایتا پس از تصویب آیین‎نامه اجرایی نحوه انتشار اوراق مشارکت شرکت‎های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار مصوب 17/ 04/ 1383، اولین اوراق مشارکت بورسی برای شرکت‎ پالایش نفت بندرعباس در سال 1388 منتشر شد.

با شروع فعالیت رسمی شرکت‎های تامین سرمایه در سال 1387به تدریج استفاده از اوراق بدهی به عنوان یک ابزار تامین مالی بلندمدت در فهرست روش‎های تامین مالی شرکت‎ها قرار گرفت. از سال 1389 صکوک یا اوراق بهادار اسلامی وارد بازار سرمایه شد که پس از تصویب دستورالعمل انتشار صکوک اجاره در تاریخ 11/ 05/ 1389 استفاده از صکوک اجاره نیز در کنار اوراق مشارکت مورد توجه شرکت‎ها قرار گرفت. اولین صکوک اجاره در تاریخ 21/ 12/ 1389 برای شرکت هواپیمایی ماهان منتشر شد.

پس از آن صکوک مرابحه در تاریخ 26/ 09/ 1390 توسط سازمان بورس و اوراق بهادار تصویب شد و با انتشار اولین صکوک مرابحه برای شرکت گروه صنعتی بوتان در اسفند ماه سال 1390 اجرایی شد.

همچنین صکوک استصناع نیز در تاریخ 02/ 09/ 1392 مورد تصویب سازمان قرار گرفت. با ورود صکوک به بازار سرمایه و کسب آگاهی شرکت‎ها از امکان استفاده از ابزارهای نوین تامین مالی، میزان انتشار انواع اوراق بدهی به تدریج افزایش یافت.

بر اساس آمارها ارزش بازار بدهی در جهان به مراتب بیش از بازار سهام است در حالی که بازار سهام در ایران تقریبا 60 برابر بزرگ‌تر از بازار بدهی و در تامین مالی توانمندتر است. طبق گزارش‌های سازمان بورس و اوراق بهادار در 4 سال گذشته بازار بدهی به‌طور متوسط چیزی حدود 5 درصد از بازار سرمایه را تشکیل داده است. به این ترتیب سهم کم بازار بدهی از مجموع تامین مالی بازار سرمایه یکی از مشکلات جدی پیش روی فعالان این حوزه است. مدیر تامین سرمایه شرکت تامین سرمایه نوین دلایل این سهم اندک را چنین تشریح کرد: از جمله دلایل اندک بودن سهم بدهی در بازار سرمایه، عدم شناخت کافی درخصوص ابزارهای بدهی، نوپا بودن صنعت تامین مالی از طریق ابزارهای بدهی در بازار سرمایه، محدود بودن تعداد ابزارهای بدهی و به‎تبع آن محدود بودن تعداد شرکت‎هایی است که واجد شرایط استفاده از این ابزارها هستند.

ابزارهای بدهی موجود در بازار سرمایه در حال حاضر محدود به اوراق مشارکت، صکوک اجاره، صکوک مرابحه و صکوک استصناع است. هریک از ابزارهای مذکور دارای شرایط و الزامات خاص خود هستند و شرکتی که متقاضی استفاده از ابزارهای فوق است باید دارای الزامات و شرایط عنوان‌شده در دستورالعمل‌های مربوطه باشد. بر همین اساس به دلیل وجود الزامات خاص، استفاده از این ابزارها محدود به شرکت‌های اندکی خواهد شد.

علاوه بر این ابزارهای بدهی در بازار سرمایه معمولا مناسب تامین مالی در حجم‌های بالاتر از 100 میلیارد ریال است که هر شرکتی توانایی پرداخت هزینه‌های مالی ناشی از این حجم را نخواهد داشت. استفاده از ابزارهای بدهی در این بازار مستلزم طی فرآیند خاصی است که معمولا بین 2 تا 3 ماه طول می‌کشد.

در حال حاضر سازمان بورس و اوراق بهادار در جهت تسهیل استفاده از ابزارهای نوین تامین مالی، راهکارهایی را در دستورالعمل‌های انتشار گنجانده است که از این پس امکان انتشار اوراق در مدت زمان کمتر و با تعداد ارکان کمتر وجود خواهد داشت که این امر علاوه بر کوتاه کردن فرآیند انتشار، کاهش هزینه‌های مالی ناشی از تامین مالی را به همراه خواهد داشت. همچنین در یک همکاری دوجانبه بین شرکت‌های تامین سرمایه و سازمان بورس و اوراق بهادار تعداد ابزارهای بدهی در بازار سرمایه در حال افزایش است که این امکان را فراهم می‌آورد تا شرکت‌ها گزینه‌های مختلفی را برای تامین مالی خود داشته باشند.

تضمین بازخرید به قیمت اسمی و عدم استفاده از رتبه‌بندی اعتباری 

به باور کارشناسان از دیگر دلایل کوچک بودن بازار بدهی می‌توان به شکل بازارگردانی اوراق بدهی و عدم استفاده از رتبه‌بندی اعتباری اشاره کرد. شکل بازارگردانی که به صورت تضمین بازخرید به قیمت اسمی است باعث افزایش ریسک تامین سرمایه‌ها و افزایش هزینه انتشار اوراق خواهد شد. عدم استفاده از رتبه بندی اعتباری نیز باعث می‌شود اوراق متفاوت منتشر شده با ریسک‌های اعتباری متفاوت بازدهی یکسانی داشته باشند.

رزاقی در همین زمینه به «دنیای اقتصاد» گفت: عدم استفاده از رتبه‎بندی اعتباری که با هدف کاهش ریسک سرمایه‎گذاران انجام شده است، منجر به استفاده از رکن ضامن در انتشار اوراق برای ناشران و بانیان خواهد شد. هرچند با وجود رکن ضامن ریسک سرمایه‎گذاران پوشش داده می‎شود اما این موضوع باعث افزایش هزینه‎های تامین مالی می‌شود به ویژه برای شرکت‎هایی که از رتبه اعتباری خوبی برخوردار هستند، چرا که به‎رغم دارا بودن رتبه اعتباری مناسب، ملزم به پرداخت کارمزد و ارائه وثایق به ضامن خواهند بود که علاوه بر ایجاد هزینه‎هایی برای ناشران، فرآیند تامین مالی از طریق ابزارهای بدهی را برای آنان طولانی می‎سازد. طولانی بودن فرآیند تامین مالی خود باعث کاهش استفاده از ابزارهای بدهی در بازار سرمایه خواهد شد. حذف رکن ضامن علاوه بر کوتاه شدن فرآیند تامین مالی، امکان ایجاد تناسب میان ریسک و بازده اوراق را فراهم خواهد کرد که این امر نه تنها مشکلاتی را برای تامین سرمایه‌ها به همراه نخواهد داشت بلکه به تسهیل اخذ مجوزات انتشار کمک خواهد کرد. وی همچنین در مورد تضمین بازخرید اوراق به قیمت اسمی افزود: تضمین بازخرید اوراق به قیمت اسمی برای تامین سرمایه‎ها که نقش رکن بازارگردان را در انتشار اوراق ایفا می‎کنند منجر به کاهش تمایل نسبت به پاسخگویی به تقاضای فروش اوراق سرمایه‌گذاران بیش از سقف تعهد روزانه آنها خواهد شد. بر همین اساس جهت انجام بازارگردانی اوراق علاوه بر بازارگردانی به قیمت اسمی، امکان انجام بازارگردانی به قیمت بازار نیز وجود دارد که این امر منجر به رونق بخشیدن به بازار ثانویه اوراق خواهد شد.

Read more: http://www.donya-e-eqtesad.com/news/901480/#ixzz3gP8FV45K